# 城投债深度专题研究

**报告日期**：2026年4月21日  
**研究机构**：银河证券固收总部

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## 一、核心观点

🔴 **结论**：城投债短期延续"资产荒"格局，但区域分化加剧

**核心逻辑**：
• 供给收缩 + 优质资产稀缺 → 城投债利差持续压缩
• 化债政策推进 → 弱资质平台债务压力边际改善
• 区域财政分化 → 城投债定价持续分化

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## 二、市场现状

### 2.1 城投债存量规模

| 指标 | 数值 | 较年初变化 |
|------|------|------------|
| 存量城投债 | 约12.5万亿 | +0.3万亿 |
| 城投债占信用债比重 | 约45% | 基本持平 |
| 1年内到期占比 | 约18% | 下降2% |

### 2.2 区域分布特征

**优质区域**（利差<50bp）：
• 江苏、浙江、广东、山东（AAA/AA+）
• 强省级平台、短期限品种

**中性区域**（利差50-100bp）：
• 四川、湖北、湖南、安徽（AA+为主）
• 主流配置区间

**关注区域**（利差>100bp）：
• 贵州、云南、天津（网红区域）
• 需要精挑细选

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## 三、利差分析

### 3.1 信用利差走势

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期限    AAA    AA+    AA
1年    45bp   65bp   95bp
3年    50bp   75bp   110bp
5年    55bp   85bp   125bp
7年    60bp   95bp   140bp
```

### 3.2 期限利差特征

• **1-3年**：曲线陡峭，期限利差约15bp
• **3-5年**：曲线平坦，期限利差约5bp
• **5-7年**：曲线倒挂，7年性价比凸显

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## 四、投资策略

### 4.1 推荐策略

**策略一：强区域短久期**（稳健型）
• 区域：江苏、浙江
• 评级：AA+及以上
• 期限：1-3年
• 目标利差：50-70bp

**策略二：中等区域适度下沉**（平衡型）
• 区域：四川、湖北、湖南
• 评级：AA+
• 期限：2-3年
• 目标利差：80-100bp

**策略三：优质平台永续债**（收益型）
• 区域：江苏、广东
• 评级：AAA
• 期限：3+N年
• 目标利差：100-120bp

### 4.2 规避区域

⚠️ **谨慎介入**：
• 遵义、昆明、兰州等网红区域
• 债务率高企的区县级平台
• 非标逾期或商票逾期主体

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## 五、个券推荐池

### 5.1 一级市场新股

| 债券代码 | 发行主体 | 期限 | 评级 | 建议 |
|----------|----------|------|------|------|
| 22XX01 | 江苏某市级平台 | 3年 | AA+ | ✅ 积极参与 |
| 22XX02 | 浙江某区级平台 | 2年 | AAA | ✅ 火热认购 |
| 22XX03 | 四川某市级平台 | 3年 | AA+ | ⚠️ 可选择性参与 |

### 5.2 二级市场机会

| 债券代码 | 主体 | 剩余期限 | 估值 | 建议 |
|----------|------|----------|------|------|
| 21XX01 | 浙江某市级 | 1.8年 | 2.35% | ✅ 配置价值 |
| 21XX02 | 江苏某区级 | 2.5年 | 2.55% | ✅ 性价比 |
| 21XX03 | 四川某市级 | 3.2年 | 2.85% | ⚠️ 适度参与 |

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## 六、风险提示

🔴 **信用风险**：弱资质平台再融资压力
🔴 **流动性风险**：市场波动时的变现难度
🔴 **政策风险**：城投融资政策收紧
🟡 **估值风险**：利率上行导致的账面浮亏

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## 七、结论与建议

### 总体判断
城投债"资产荒"格局短期难以逆转，优质城投债收益率仍将维持低位。但需警惕：
1. 区域分化加剧
2. 估值波动风险
3. 流动性管理

### 配置建议

| 组合类型 | 城投债占比 | 期限策略 | 区域策略 |
|----------|------------|----------|----------|
| 保守型 | 15-20% | 1-3年 | 仅江苏/浙江 |
| 平衡型 | 25-30% | 2-5年 | 主城投+少量中部 |
| 进取型 | 35-40% | 3-7年 | 全面配置 |

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**免责声明**：本报告仅供参考，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。